Rok 2011 był rokiem ratowania strefy euro. Na zakończonym niedawno szczycie Unii nie dokonał się – jak wieszczyli niektórzy - rozpad strefy, ale powodów do optymizmu także nie ma. W tym kontekście warto postawić pytanie co dalej? Co w praktyce oznaczają wyniki szczytu dla europejskiej, a tym samym także polskiej gospodarki w 2012 r.?
Oczekiwania – uruchomić maszyny drukarskie
Oczekiwania wobec przywódców strefy euro były i są klarowne; w mniemaniu wielu – zwłaszcza rynków finansowych - kryzys rozwiązany może zostać jedną decyzją; zgodą na to aby Europejski Bank Centralny (EBC) dokonywał nieograniczonego skupu obligacji rządowych, czyli w praktyce, aby zagwarantował dodruk takiej ilości pieniądza jaka będzie niezbędna dla utrzymywania wypłacalności krajów pogrążonych w kryzysie. Choć na pierwszy rzut oka wydaje się, że oczekiwania te nie są wygórowane – w końcu od dawna politykę taką prowadzą Fed i Bank Anglii – to w kontekście strefy euro rozwiązanie to nie jest tak oczywiste. W przeciwieństwie bowiem do USA i W. Brytanii, gdzie skutki decyzji odczuwane są tam, gdzie są one podejmowane, w strefie euro rozkład kosztów i korzyści ma często charakter asymetryczny. Tak też byłoby w przypadku uruchomienia maszyn drukarskich przez EBC. Z dużym prawdopodobieństwem zostałoby ono przyjęte z radością w peryferyjnych krajach strefy i bardzo szybko ograniczyło skłonność tych krajów do podejmowania działań reformatorskich. Pokrzywdzonymi byliby ci, którzy starają się utrzymać w swych krajach dyscyplinę fiskalną, gdyż szybko mogłoby się okazać, że pomimo ich wysiłków działania EBC przyczyniają się do dalszej destabilizacji strefy.
Rzeczywistość – małymi krokami do przodu
W kontekście oczekiwań na szybkie i zdecydowane działania ostatni szczyt Unii można by uznać za rozczarowujący. Jego postanowienia są raczej kolejnymi elementami strategii małych kroków obejmującej: i) wymuszanie na nadmiernie zadłużonych krajach programów naprawczych, ii) budowanie systemu wsparcia dla tych krajów z pominięciem (lub ograniczoną rolą) EBC, iii) tworzenie instytucjonalnych rozwiązań uniemożliwiających występowanie kolejnych kryzysów zadłużenia w przyszłości. Centralną rolę wydaje się odgrywać polityka reform w krajach południa. Sprowadzają się one do ograniczania za wszelką cenę deficytu budżetowego. Rola EBC ogranicza się do interweniowania na rynkach w sytuacjach ekstremalnych i do wspierania europejskiego sektora finansowego.
W ramach budowy wsparcia chodzi o to, aby uniknąć tzw. efektów śnieżnej kuli - gdy koszt finansowania przekracza tempo wzrostu PKB wówczas relacja długu do PKB rośnie nawet w warunkach zbilansowanego budżetu. Na ten system wsparcia składają się różnego rodzaju instrumenty, począwszy od EFSF poprzez ESM, a na środkach MFW skończywszy. Szczególnie istotna wydaje się rosnąca rola MFW. Dla zwiększenia swojego zaangażowania ma on m.in. pozyskać środki z EBC, a być może także z Chin czy innych krajów, dla których strefa euro jest ważnym rynkiem zbytu. Rosnąca rola MFW to dobre rozwiązanie dla EBC. Sam ogranicza on bowiem swoją ekspozycję na ryzyko niewypłacalności poszczególnych krajów, a poza tym MFW przejmuje rolę „złego policjanta”, który bezwzględnie egzekwuje realizację programów naprawczych (wypłata kolejnych transz pomocy uzależniona jest od postępów w restrukturyzacji). To refinansowanie długu przez instytucje międzynarodowe ma także umożliwić stopniowe wycofywanie się z finansowania rządów przez prywatne banki. Gdy już znacząca część długu będzie w rękach inwestorów instytucjonalnych, łatwiej będzie przeprowadzać jego restrukturyzację (wydłużanie terminów zapadalności, redukcje). W kilku krajach wydaje się ona nieunikniona.
Europejska gospodarka w stagnacji
Co taki a nie inny scenariusz rozwiązywania problemów strefy oznacza dla sfery realnej. Wypada zacząć od krajów bezpośrednio dotkniętych kryzysem. Na poziomie makroekonomicznym ich problemem jest dziś luka finansowania zagranicznego (generowane w kraju środki nie zaspokajają potrzeb gospodarki co przez wiele lat prowadziło do zadłużania się za granicą). Dla przywrócenia równowagi w gospodarce luka będzie musiała zostać wyeliminowana. W teorii można tego dokonać na dwa sposoby – albo poprzez nominalne dostosowanie kursów (dewaluacja prowadzi do spadku siły nabywczej na towary z importu i wzrostu eksportu), albo poprzez realne dostosowania. Do czasu kiedy kraje południa pozostawać będą w strefie euro pierwsza z tych opcji jest dla nich niedostępna. Zostaje więc jedynie realne dostosowanie oznaczające wzrost krajowych oszczędności, ograniczenie popytu i równoczesny spadek płac. Wymuszane na krajach południa programy ograniczania wydatków sektora publicznego wpisują się w ten scenariusz. Ich konsekwencją musi być kurczenie się PKB (w niektórych przypadkach nawet rzędu kilkunastu procent), dlatego też nie ma co liczyć na spadek relacji długu do PKB. W efekcie prędzej czy później potrzebna będzie jego restrukturyzacja. Dopiero po osiągnięciu nowego stanu równowagi przez gospodarkę (może to potrwać 2-3 lata) możliwy będzie powrót na ścieżkę wzrostu.
Taki a nie inny scenariusz dla peryferyjnych krajów strefy oznacza, że całe ugrupowanie pozostawać będzie w najbliższych latach w sytuacji „siedzącego na minie”. Będziemy mieć powtórkę tego co obserwowaliśmy w przypadku Grecji; kontrole MFW, decyzje o wypłacie lub nie kolejnych pakietów pomocowych, dyskusje o skali i formie redukcji długów itd. Wszystko to będzie źródłem nieustających napięć rodząc olbrzymią zmienność rynków finansowych. Taka sytuacja będzie negatywnie oddziaływać na sferę realną pozostałych krajów strefy. W warunkach niepewności co do przyszłości wspólnej waluty horyzont decyzyjny firm i gospodarstw pozostanie krótki. Trudno będzie o inwestycje, a wzrost gospodarczy w całej strefie pozostanie w najbliższych latach słaby. W niektórych przypadkach (na pewno Francji) doprowadzi to do utraty najwyższego ratingu (AAA). Wzrosną koszty finansowania firm, które ze względu na delewarowanie w sektorze bankowym będą w coraz większym stopniu zdane na rynek kapitałowy.
Równocześnie wybrana droga rozwiązywania kryzysu odsuwa (przynajmniej na razie) ryzyko wystąpienia scenariusza inflacyjnego w Europie. W wielu krajach znacznie większym wyzwaniem w najbliższych latach może okazać się deflacja.
Polska – trzeba się dostosować
Będąc częścią europejskiej gospodarki Polsce nie uda się uniknąć negatywnych konsekwencji procesów zachodzących w strefie euro. Oddziaływanie to odbywać się będzie głównie poprzez: i) kanał handlowy, ii) wysoką zmienność rynków finansowych (w tym walutowego) oraz iii) zmniejszony napływ kapitału zagranicznego, finansującego rozwój polskiej gospodarki. Rola kanału handlowego wynika z faktu, że na strefę euro przypada 54% polskiego eksportu. W odniesieniu do przepływów finansowych warto przypomnieć, że w latach 2006-2010 w formie przepływów kapitałowych (środki z UE) i finansowych (inwestycje bezpośrednie, portfelowe i kredyty) napływały do Polski średniorocznie środki o równowartości 8.6% PKB. Obecnie należy oczekiwać spadku dostępnego finansowania z zagranicy do 3-3.5% PKB . W tej sytuacji, aby utrzymać niezbędny poziom inwestycji potrzeba będzie w większym stopniu polegać na oszczędnościach krajowych. Ich zwiększenie może mieć negatywny wpływ na popyt, więc aby ten efekt zneutralizować trzeba wspierać eksport (sprzyja mu obecna wycena złotego). Jeśli to się uda powinniśmy być w stanie utrzymać w najbliższych latach wzrost gospodarczy w okolicach 2.5-3.5%.
Na poziomie mikro polskie firmy powinny wykorzystać okres słabości strefy euro dla rozbudowy swojej pozycji na ryku europejskim. Może się to odbywać poprzez wypieranie konkurencji, a nawet jej przejmowanie. Powinny również postarać się o dywersyfikację eksportu w kierunku krajów wschodzących Azji i Ameryki Południowej.
Czy jest alternatywa?
Na koniec odpowiedź na pytanie czy istnieje inna, alternatywna droga dla strefy euro. Z pewnością tak. Warto jednak pamiętać, że biorąc pod uwagę naturę kryzysu każda z alternatyw jest co najmniej równie bolesna. To co może się różnić, to inne rozłożenie kosztów dostosowań w czasie (np. scenariusz inflacyjny odkładałby niezbędne dostosowania) oraz inne rozłożenie tych kosztów pomiędzy wierzycieli i dłużników. Równocześnie trzeba pamiętać, że ścieżka obrana dziś przez strefę euro może ulec zmianie. Usiana jest ona bowiem wieloma przeszkodami. Począwszy od bardzo prawdopodobnych problemów z ratyfikacją zobowiązań podjętych na ostatnim szczycie, poprzez nieustającą presję rynków finansowych, a na możliwych zmianach politycznych skończywszy. Dziś wciąż jeszcze decyzje podejmują zwolennicy zjednoczonej Europy, ale bolesne zaciskanie pasa może spowodować, że społeczeństwa zaczną się stopniowo od nich odwracać. Gdy do władzy zaczną dochodzić populiści założenie, że decyzje gospodarcze bazują na racjonalnych zachowaniach może okazać się nieprawdziwe.
Opublikowane (po zmianach redakcyjnych): Parkiet 31.12.2011
Copyright © Money.pl