Ostatnimi czasy pojawia się coraz więcej opracowań poświęconych kwestii alokacji kapitału, temu jak ważne jest to by kapitał był wykorzystywany na finansowanie produktywnych przedsięwzięć, a nie np. finansowanie spekulacyjnych baniek (np. na rynku nieruchomości), zbędnej infrastruktury (np. nikomu niepotrzebnych lotnisk) czy schyłkowych sektorów. To moim zdaniem bardzo ważne zagadnienie (zła alokacja kapitału przekłada się w bezpośredni sposób na średnio- i długofalowe perspektywy wzrostu) było do tej pory stosunkowo słabo opisane, szczególnie w kontekście ostatniego kryzysu i jego spuścizny, z którą wciąż się zmagamy. Teraz się to zmienia. W niniejszym wpisie chciałbym poświecić chwilę uwagi ciekawej publikacji Europejskiego Banku Centralnego pod tytułem: “Capital and labour (mis)allocation in the euro: some stylized facts and determinants”. Dla mnie jest ona szczególnie ciekawa, gdyż potwierdza – na poziomie empirycznym – to na co zwracałem uwagę już jakiś czas temu („Perspektywy wzrostu gospodarczego w Europie” oraz „Growth in Western Europe: the investment perspective”), że jednym z głównych źródeł problemów gospodarczych krajów Europy Zachodniej jest właśnie niewłaściwa alokacja kapitału.
Głównie wnioski jakie płyną z analizy EBC przeprowadzonej dla 5 krajów (Belgii, Francji, Niemiec, Włoch i Hiszpanii) są następujące:
- W 4 z 5 analizowanych krajów - wyjątkiem były Niemcy - w latach 2002-2012 (z krótką przerwą w 2009 r.) wystąpiło pogorszenie jakości procesu alokacji kapitału, w znacznej skali trafiał on nie tam gdzie powinien (z perspektywy wzrostu gospodarczego), do nisko-produktywnych przedsięwzięć/zaangażowań,
- To pogorszenie było głównie widoczne na poziomie sektorów usługowych, co wynika z faktu że działalność przemysłowa znajduje się pod nieustającą presją konkurencji zewnętrznej (zagranicznej) i w związku z tym w mniejszym stopniu może sobie pozwolić na złe gospodarowanie zasobami (tak na marginesie to wg. mnie dodatkowy argument za tym by dbać o znaczący udział przetwórstwa w gospodarce, przetwórstwo ma bowiem znacznie silniejsze mechanizmy samoregulacji chroniące je przed niewłaściwym wykorzystywaniem zasobów),
- Niewłaściwej alokacji kapitału sprzyja niepewność (jej źródła mogą być różne ale chodzi o jej oddziaływanie na perspektywy popytu); wynika to z faktu, że w warunkach niepewności bardziej produktywne firmy mają „więcej do stracenia”, z kolei firmy o niskiej produktywności (tzw. firmy zombie) „nie mają nic do stracenia” – gdy niepewność jest wysoka, wówczas produktywne firmy nie ekspandują („wait-and-see-strategy”), dzięki czemu zombie firmy nie znikają (nie ma presji konkurencyjnej). Na poziomie gospodarki niepewność przekłada się więc na wytłumienie podstawowego mechanizmu wspierającego wzrost wydajności/produktywności, a polegający na eliminowaniu z rynku najmniej efektywnych firm,
- Inna grupa czynników, które mogą przyczyniać się do niewłaściwej alokacji kapitału obejmuje zaburzenia w funkcjonowaniu mechanizmów rynkowych (wynikające np. z nadmiernej regulacji określonego rynku, utrudnionych barier wejścia/wyjścia itp.) oraz zaburzenia w funkcjonowaniu rynku finansowego. W przypadku rynku finansowego te zaburzenia mogą być związane ze zbyt wysoką ceną finansowania (np. w skutek nadmiernej awersji do ryzyka ze strony instytucji finansowych) lub nie-rynkowymi mechanizmami alokacji finansowania (wynikającymi np. ze związków pomiędzy publicznymi instytucjami finansowymi i państwowymi firmami).
Reasumując można stwierdzić, że przykłady krajów strefy euro pokazują, że z reguły im większe są zaburzenia w funkcjonowaniu mechanizmów rynkowych i większa niepewność w gospodarce tym zapewnienie właściwej alokacji kapitału stanowi większe wyzwanie.
Przedstawione powyżej wnioski są bardzo istotne z perspektywy tego co dzieje się w naszej gospodarce. W ich kontekście w najbliższych latach szczególna uwaga powinna być skupiona na tym, by:
- Ograniczać skalę oddziaływania tak powszechnej dziś niepewności (mówiłem o tym ostatnio w rozmowie w Rzeczpospolita.tv: „Wpływ niepewności na gospodarkę”),
- Nacjonalizacja znacznej części sektora bankowego nie przełożyła się na pogorszenie procesu alokacji kapitału (by nadal trafiał on do wysoce-produktywnych firm/przedsięwzięć, by był oparty o kryteria ekonomiczne),
- Formalnie deklarowana deregulacja przekładała się na rzeczywiste stymulowanie konkurencji,
- Polityka wspierania/promowania określonych firm nie prowadziła do ograniczania konkurencji, bo to z kolei prowadzi do „rozleniwienia”, a na poziomie gospodarki przekłada się na mniejszą presję pro-efektywnościową.
Na koniec, w nawiązaniu do ostatniego punktu nasunęła mi się jeszcze jedna ciekawa myśl. Otóż w mijającym tygodniu pojawiła się (niepotwierdzona oficjalnie) pogłoska o zainteresowaniu zakupem jednego z polskich czempionów (PESA) przez zagraniczną firmę. Ta sytuacja powinna moim zdaniem dawać do myślenia; obrazuje bowiem ona jak trudno jest w dzisiejszych czasach (globalnej gospodarki) prowadzić politykę wspierania określonych firm - tych reprezentujących lokalny kapitał. Można sobie bowiem wyobrazić sytuację, w której taka preferowana firma uzyskuje określone przywileje, a gdy już je ma to właściciele sprzedają ją (z ekstra zyskiem) inwestorowi zagranicznemu. Co wówczas? Będziemy zakazywać sprzedaży? Będziemy odbierać przywileje? Będziemy nacjonalizować taką firmę?