Choć rynki finansowe zareagowały pozytywnie, a politycy strefy euro starali się zrobić wszystko by przedstawić zawarte w czwartek nad ranem porozumienie jako wielki sukces i milowy krok na drodze do osiągnięcia stabilizacji strefy euro, trudno oprzeć się wrażeniu, że pomimo intensywnego potrząsania butelką korek od szampana nie wystrzelił.
Nie ma się co temu dziwić. To wymęczone porozumienie nie posuwa strefy euro znacząco naprzód. Aby móc stwierdzić, że problemy strefy są właściwie zaadresowane należałoby: i) po pierwsze wyraźnie rozdzielić dług, który jest strukturalnie niespłacalny (czyli właściwie wyszacować niezbędną skalę redukcji długu Grecji), ii) po drugie zaadresować kwestię wsparcia dla tych, którzy na restrukturyzacji mogą ucierpieć, iii) po trzecie stworzyć wiarygodny mechanizm gwarancji dla pozostałej części długu państwowego strefy euro (aby wyeliminować zjawisko „run-u na dług publiczny”), iv) po czwarte wprowadzić reformy, które nie tylko pozwolą na stabilizację długu publicznego, ale równocześnie będą wspierać wzrost.
Jak w kontekście tych wymogów wygląda porozumienie osiągnięte we czwartek nad ranem? Skala redukcji długu Grecji najprawdopodobniej okaże się niewystarczająca. Porozumienie zakłada, że w konsekwencji podjętych działań dług w 2020 r. wyniesie 120% PKB. Oznacza to powrót do sytuacji z połowy 2009 r., kiedy to problemy Grecji tak naprawdę się zaczęły. Z dużym prawdopodobieństwem można więc stwierdzić, że ciężar obsługi zadłużenia będzie wciąż za duży, by pozwolić gospodarce na wyjście z problemów i wejście na ścieżkę stabilnego wzrostu.
Jeśli chodzi o wsparcie dla podmiotów, które ucierpią na restrukturyzacji zadłużenia, to częścią porozumienia jest plan dokapitalizowania banków, tak aby osiągnęły one w połowie 2012 r. wskaźnik najwyższej jakości kapitałów do aktywów ważonych ryzykiem na poziomie 9%. Główne pytanie w tym kontekście dotyczy tego, kto wyłoży te pieniądze (mowa jest o 106 mld euro). Dobrze jeśli kapitał uda się pozyskać ze źródeł prywatnych. Jeśli tak się nie stanie (w obecnych warunkach rynkowych może być o to jednak trudno), to ciężar dokapitalizowania spadnie na rządy i/lub EFSF, co będzie kolejnym czynnikiem osłabiającym przeżywające i tak już poważne problemy sektor publiczny. Warto zwrócić uwagę na fakt, że znaczne podwyższenie wymogu kapitałowego (do tej pory europejskie stres-testy przewidywały wymóg 5%) oznacza znaczne przyspieszenie procesu dokapitalizowywania europejskich banków w stosunku do scenariusza przewidzianego w uchwalonych w ub.r. regulacjach znanych pod nazwą Bazylea III Czyżby więc decydenci strefy euro sami nie wierzyli w skuteczność podejmowanych przez siebie działań i starali się przygotować banki na jeszcze gorszy scenariusz?
Najmniej ustalono w części dotyczącej mechanizmu gwarancji dla pozostałej części długu publicznego strefy euro. Podstawowa zasada w przypadku tego typu gwarancji jest taka, że im więcej realnych pieniędzy się zadeklaruje tym bardziej system gwarancji jest wiarygodny i tym mniej z tych gwarancyjnych pieniędzy trzeba w praktyce wydać. W przypadku długu publicznego strefy euro wiarygodne gwarancje mogą pochodzić z kilku źródeł. Jednym z nich jest Europejski Bank Centralny. Inne możliwe rozwiązanie to system euroobligacji oznaczający w praktyce gwarancje całej strefy dla długu każdego z jej członków. Niemcy jednak nie akceptują żadnego z tych rozwiązań. W tej sytuacji strefa euro musi polegać na mechanizmie gwarancji zbudowanym wokół EFSF. Jak wiadomo problem EFSF polega na tym, że środki jakimi dysponuje są śmiesznie małe (zwłaszcza jeśli weźmie się pod uwagę, że duża część z nich został już wydana) w stosunku do potrzeb. Na szczycie postanowiono wprawdzie, że siła finansowa funduszu zostanie powiększona z 440 mld do ok. 1 biliona euro, nie wiadomo jednak, w jakiej miałoby się to odbyć formie. Jeśli ten 1 bilion euro miałby wynikać z funkcjonowania EFSF jako ubezpieczyciela dla nowych emisji obligacji, to mielibyśmy do czynienia z czymś na kształt piramidy finansowej. Wartość ubezpieczenia zależy bowiem zawsze od wiarygodności jego wystawcy – czyli EFSF. Ta z kolei jest pochodną siły państw, które za nim stoją. Ponieważ w ciągu kilku miesięcy można oczekiwać, że najwyższy rating wiarygodności utraci Francja może to zachwiać wiarygodnością EFSF i doprowadzić do upadku systemu ubezpieczenia. Oddzielna kwestia, to sama wielkość funduszu. 1 bilion euro, to zaledwie połowa z kwoty, która do niedawna niektórzy politycy strefy euro uważali za niezbędną.
Wreszcie jeśli chodzi o reformy, to te deklarowane wciąż fokusują się na obcinaniu wydatków i podnoszeniu podatków. Trudno dostrzec jakieś działania, które miałyby wspierać wzrost. W tej sytuacji walka z długiem pozostanie trudna.
Mój dzisiejszy felieton wypada mi zakończyć tak jak poprzedni poświęcony sytuacji w strefie euro („Strefa euro – co dalej?” z 2.08.2011),a pisany tuż po lipcowym szczycie strefy: „jedno, co wydaje się pewne, to to, że trzeba będzie zwoływać nowy szczyty dla jej ratowania”. Różnica polega na tym, że tym razem do następnego szczytu „kupiono” prawdopodobnie trochę więcej czasu.
Opublikowane: Parkiet 28.10.2011
Copyright © Money.pl